文|潘向东、刘娟秀、陈韵阳
正文
供需双扩张，PMI超季节性回升
9月PMI从49.5%上升至49.8%，为下半年以来最高，虽然还是在荣枯线以下，但是升幅为2013年以来同期次高，我们对各细分项数据理解如下。
其一，生产指数回升基本符合季节性。9月生产指数从51.9%回升至52.3%，升幅基本符合季节性。值得一提的是，企业生产经营活动预期指数回升1.1个百分点至54.4%，1.1个百分点的升幅为2013年同期最高，一定程度是因为之前企业生产经营偏谨慎，导致基数偏低，更为重要的可能是，当前库存水平处于历史低位，一旦需求边际改善，企业有较大动机补库存，9月新订单指数与新出口订单指数双双改善。
其二，新订单指数重回荣枯线以上。9月新订单指数从49.7%回升至50.5%，重回荣枯线以上，并且0.8个百分点的升幅为2013年同期次高（仅次于2017年）。其中，新出口订单指数回升至48.2%，一方面，此前特朗普在推特上宣布将推迟加征中国商品关税，另一方面，国外圣诞节备货带动新出口订单季节性回升（2018年是个例外，由于贸易摩擦影响，9月新出口订单反而回落）。从高频数据来看，9月内需亦有所回升，9月钢材社会库存环比下降13.2%，库存去化速度较2019年8月（-0.5%）回升，也快于2013-2018年同期；9月前三周乘用车零售同比下降21%，增速较8月同期（-21%）小幅回升；9月30大中城市商品房成交面积同比增速从-9.1%回升至-7.6%。当然，需求回升能否持续有待观察，在此之前，逆周期政策力度可能继续加大。
其三，价格指数回升，再度重申当前不存在通缩风险。出厂价格指数从46.7%上升至49.9%，原材料购进价格指数从48.6%升至52.2%。同时，从高频数据来看，大宗商品价格指数BPI环比增速从-0.54%上升至1.85%。因此，9月PPI环比增速可能回升。受高基数影响，PPI同比增速的确可能继续回落，但“PPI环比向上，同比向下”的组合不等同于传统意义上的通缩，重申当前不存在工业品通缩风险。此前央行行长易纲表示“降息主要是应对通缩危险,但现在中国物价走势温和”，既然不存在通缩风险，可以看到近期市场对于降息的预期频频落空，对货币政策的宽松程度预期也得到了修正。
其四，就业压力依然很大。9月就业指数小幅回升0.1个百分点，依旧在低位徘徊，9月BCI企业招工前瞻指数从58.27%降至56.83%，反映就业压力依然很大。一方面，制造业与外部环境关联很大，贸易摩擦的不确定性通过产业链转移等途径影响就业偏长期，即便贸易摩擦不加剧，制造业的就业压力可能也会加剧。另一方面，缓解民营与中小企业融资难题的政策一直在出台，9月央行实施“全面降准+定向降准”，但融资困局依然存在，9月BCI企业融资环境指数仅仅小幅回升。
其五，继续关注景气度回升的行业。统计局在9月PMI解读稿提到“电气机械器材等制造业扩张较快”，关注景气度回升的行业，例如电气机械、汽车、有色金属等行业。
地产融资收紧，建筑业PMI显著弱于季节性
9月建筑业PMI降至57.6%，显著弱于季节性，为年初以来最低，并且降幅为历史同期最大，其中，房屋建筑业商务活动指数为55.2%，环比回落4.1个百分点，可能与近期地产融资收紧有关，房屋施工增速可能已经到了顶部区域。土木工程建筑业商务活动指数为60.9%，低于上月3.0个百分点，可能9月地方债发行放缓导致基建投资需求暂时回落有关。
