事项
中国人民银行决定，从2018年4月25日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率1个百分点；同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF）。对此我们点评如下：
评论：
两种流动性调节工具“对冲”后，仍有增量资金补充流动性。此次央行对上述范围的商业银行降准1个百分点，预计释放资金约1.3万亿，其中9000亿资金用来偿还持有未到期的MLF，剩余增量资金为4000亿。对此央行表示，增量资金的大部分释放给了城商行和非县域农商行。我们认为，在当前货币政策传导的“二元机制”下，相比大型商业银行，城商行农商行面临的资金成本较高，而小微企业则普遍是城商行、农商行的主要客户，因此央行降准+MLF的操作一方面使得市场流动性环境有所放松，另一方面，有利于小微企业降低其融资成本，符合加强金融服务实体的政策取向。
一定程度上降低信贷资金成本，用长期资金缓解银行负债端压力。金融严监管趋势下，银行同业业务受到较大负面影响，主动负债能力下降，银行面临的整体负债压力上升，因此银行资产扩张受到较大限制，叠加目前非标融资需求的回表，表内信贷额度紧张，信贷供需错配，融资成本面临较大上升的风险。此次央行降准+置换MLF的操作，实际上可以看做用较低成本的准备金偿还平均成本在3.75%左右的MLF资金，一定程度上使得银行的资金成本有所下降，负债端的压力有所减轻，符合上周上调银行间存款自律机制上限的操作意图。同时，今年美联储将加息3-4次，从3月份美联储年内首次加息后央行的操作上来看，未来央行仍将有可能在联储加息后，小幅跟随上调公开市场操作利率。因此面临的问题是，MLF为3-6个月左右的中短线资金，同时资金成本较高，需要依赖央行续作来稳定资金面在到期时产生的波动。但降准则一次性释放长线资金，更加有利于稳定当前信贷资金利率的上行风险。
缓解实体融资条件收紧对经济形成的压力。从货币市场的角度来看，春节前开始，央行流动性投放较为宽裕，导致资金面持续宽松，因此债券市场出现一波牛市行情。但2018年前三月，社融余额增速却由于表外融资收紧的影响持续下行，已降到历史最低值10.5%。3月M2同比增速为8.2%，同样为历史最低值。因此市场对实体经济融资条件的持续收紧将增大经济下滑压力有所担忧。我们此前曾提及，社融增速下行的根本原因在于表外融资的下降，特别是由于委贷新规导致的委托贷款下降，但表外融资具有弹性，对委贷的清理和规范后，表外融资仍将能一定程度上承担实体经济融资功能。同时，此次央行降准将客观上缓解融资持续收紧的情况，我们预计表内信贷的压力会有所减轻，未来几月表内信贷余额增速将望持续平稳，甚至存在小幅上行的可能。
为未来货币政策调控腾出空间。目前大型存款类金融机构和中小型存款类金融机构的法定存款准备金率分别为17%和15%，虽然从2011年后出现几次下调，但从历史横向对比来看，仍处于较高水平。目前我国经济处于经济周期的底部位置，GDP增速进入到相对稳定的状态。随着我国经济发展质量的进一步提升以及经济结构的进一步优化，未来如果经济回升至需要货币政策收紧的底部，那么此次降准将为未来政策腾出一定空间。我们认为，后续类似的货币政策操作仍有可能出现。
本文节选自中信证券研究部已于2018年4月18日发布的报告《2018年4月货币政策点评：降准缓解实体融资偏紧状况》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。
若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。