来源：全景财经
摘要
2020持续整年的新冠疫情令全球经济蒙阴，但率先控制疫情，稳健复工复产的中国成为全球资本趋之若鹜的避风港。
编者按：
又到岁末总结展望时。
2020持续整年的新冠疫情令全球经济蒙阴，但率先控制疫情，稳健复工复产的中国成为全球资本趋之若鹜的避风港。尽管上证指数表现波澜不惊，但围绕医药、科技、消费三大主线展开的个股行情，却频频出现涨势堪称波澜壮阔的大牛股。基金爆棚热销，也反映出刚刚而立之年的中国资本市场投资者结构正在从“散户化”向“机构化”发生转变。
在这个令所有人记忆深刻的年份即将过去之际，全景·卓识与新财富最佳分析师联合推出《前瞻2021》岁末专题，希望从与宏观专家、私募大咖以及中国最顶尖证券分析师群体的深度交流中，尝试勾勒出十四五开局之年中国产业发展的主要脉络，寻找在明年注册制全面推行的情况下，中国资本市场较具确定性的投资机会。
2020年中国经济率先走出疫情疫情，交出高分答卷——预计全年GDP增速2.1%，成为主要经济体中唯一实现正增长的国家。
刚刚召开的中央经济工作会议，确定了2021年8项重点任务，包括强化国家战略科技力量，增强产业链供应链自主可控能力，坚持扩大内需这个战略基点，全面推进改革开放，解决好种子和耕地问题，强化反垄断和防止资本无序扩张，解决好大城市住房突出问题，做好碳达峰、碳中和工作。
“十四五”规划编制建议纲要将“双循环”发展格局列入了编制建议，“内循环”、“科技”、“质量”成为三个关键词。
疫情搅动下的2020年即将过去，2021年全球经济是否有望复苏？中国经济将会迎来怎样的局面？“双循环”新格局将如何重塑经济发展的新动能与新机遇？
近日，全景·卓识对话广发证券全球首席经济学家、广发控股（香港）行政总裁沈明高，分享他对2021年经济形势和货币政策的判断，讲述对双循环发展新格局，以及如何形成内循环的看法。
人物介绍：沈明高
中国首席经济学家论坛理事，广发证券全球首席经济学家、广发控股（香港）行政总裁。曾任花旗环球金融亚洲有限公司董事总经理、中国研究主管、大区首席经济学家。
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2021年下半年全球经济复苏存在不确定性
全景·卓识：您如何判断2021年的经济形势？
沈明高：经过今年2020年疫情的冲击，大家对2021年的复苏总体来讲看法是一致的，我觉得上半年的确定性是相对比较高的，反而是下半年的不确定性比较大。因为到了下半年的话，我们的复苏可能会在很大程度上也取决于欧美发达国家的复苏。一种可能是如果欧美的疫苗非常管用，欧美同步快速复苏，然后也带动我们的出口增长和整个经济的复苏，这是一种比较乐观的判断。
另外一种我认为可能性比较大的是全球复苏的动力不足。也就是说我们现在很多的预测都是用过去的经验来外推，那么经过这次危机冲击之后，全球进入新的一轮复苏周期。但是我们需要回答一个问题，复苏的增量来自哪里？从过去40年甚至更长时间的经验看，全球每次的复苏都是发达国家的消费带动，然后新兴市场的投资启动，也就是说发达国家消费带动新兴市场的投资和生产。如果是这样一个模式的话，那面临一个问题是什么呢？日本和欧洲它们不能复苏或者失去复苏能力已经很久了。
现在发达国家中一枝独秀的是美国，所以光靠美国的消费复苏能不能带动新兴市场的投资复苏，这是一个问题；第二个问题，美国过去几个周期它的动能也在衰减，最近一次美国的复苏周期大概10年时间，年化的GDP增长速度只有2.2%。而大概90年代之前，美国GDP每年的复苏期，年化增长速度在4%以上。那么美国有自身很多原因，比如说它的收入差距的扩大，美国劳动生产力改进的速度也在下降，所以依靠发达国家的消费增量带动全球复苏，我是比较担心这一次它的动能相对不足，那么这样会影响到明年下半年我们国内的复苏的速度。
所以明年下半年一方面受基数的影响，我们的GDP增长速度会正常化。另外一方面，我们要关注的是发达国家的复苏的力度。
货币政策不宜偏紧 2021年下半年有放松的可能
全景·卓识：您如何判断2021年的货币政策？
沈明高：2021年上半年（货币）增量的放缓，甚至货币政策略微的正常化是有可能的，因为我们上半年复苏的确定性比较高。但是我觉得到了下半年，我个人是认为货币政策有放松的可能。如果我的判断关于全球的复苏动能不足得到印证，包括下半年出口将从上半年非常好的增长速度，有甚至到负增长的可能性，这些风险如果出现的话，我们货币政策有放松的可能。
我个人的建议是我们的货币政策只要相对于发达国家相对偏紧就可以了，没有必要在比如说上半年美国还推出大规模刺激的情况下，我们就着急地去退出。在我们看到全球真正形成可持续的复苏的增量之前，货币政策不宜偏紧。因为我们不动，他们在大幅度的量宽的时候，我们实际上也相对是偏紧的。中美利差现在十年期国债收益率的利差，在240个基点到250个基点，我觉得是相对可以承受的。但是如果继续提高，对我们整个经济也会带来压力。
双循环意味着中美带动全球经济复苏新格局的形成
全景·卓识：“双循环发展新格局”与“扩大内需战略”有何区别？“需求侧管理”的具体内涵是什么？
沈明高：我觉得我们过去提的扩大内需，只是在全球经济周期性波动的一个补充。就像美国2008年后经济陷入衰退，然后我们通过内需来补，然后美国经济又复苏了，然后就带动全球的复苏。那么这一次美国还会复苏，因为我们相信美国经济还是有修复的力量，但是它的力度不足。所以说我们这一次双循环的提出，是正式的把内循环作为未来中国经济增长的一个重要的增量。我们未来肯定是双轮驱动，美国的消费增量还是会带动我们的投资，我们的出口。但是光靠这个，我们的经济增长速度可能只有个位数，所以我们需要有另外一个增量，那就是内循环。当然内循环的增量还是来自内需，所以从这个角度来讲还是扩大内需，但是它现在面临的时空环境已经发生了根本性的变化，甚至是颠覆性的变化。
中国从全球经济的一个参与者，逐步在向一个引领者转变。所以我也认为实际上双循环就意味着G2，就是中美两国一个新格局的形成，未来如果美国把市场的修复能力展现出来，我们把双循环发展新格局形成，那么就形成一个中美带动全球经济复苏的这么一个新格局，这样的话我们才有可能回到一个新的比较正常的复苏周期。
推进需求侧改革投资要求效率 消费求增量
全景·卓识：要形成内循环是否会遇到挑战？怎么突破
沈明高：要形成内循环不容易，我们一定要把这一点说清楚。反正日本和韩国都不成功，当然就是它们有它们的挑战，我们有我们的优势。我觉得我们要形成内循环，一个最重要的优势就是规模优势。像日本和韩国即使形成一个内循环，但它们本身经济的支持可能比较有限。而我们的消费增量带动整个经济增长的能力是很强的，所以这是一个规模优势。如果把规模优势发挥好，我们就可以避免重蹈日韩的这种双循环没有形成良性循环的这么一个覆辙。
第二个，我认为提高市场制度的效率是很关键的。因为内循环不简单是一个增量的概念，它还有一个效率的概念。所以说既要打通整个循环带来增量，也要提高效率。为什么？因为我们投资对经济拉动的作用基本上已经发挥的差不多了。还有空间，但是它作为增量就相对比较有限。所以需求侧改革或者需求侧管理作为扩大内需的一个主要的方面。我认为投资要求效率，消费求增量。这两个如果能够结合好，我们的双循环中的内循环机制能够形成，那么它会带来整个世界复苏或者增长格局的根本性的改变，会继续支持我们人民币的升值。所以说双循环也是人民币国际化的一个契机。外循环或者国际循环，以美元为核心；内循环应该是以人民币为核心。
注册制时代风险定价能力尤为关键
全景·卓识：全面实施注册制改革对资本市场会有哪些影响？
沈明高：全面实施注册制改革它只对一种企业有利，那就是对好企业有利，这是一个基本判断。如果说全面注册制改革对所有企业都有利，这个不现实。所以有这样的一个判断的时候，肯定是会有一部分企业发行不成功，和有一部分企业发行的溢价很高。资本市场它的一个核心功能是风险定价，所以我们需要有一个更加有效的机制来为风险定价。如果我们不能为风险定价，这个企业没办法去找到融资的途径，投资者也很难找到投资的标的。所以从这个角度来讲，我觉得从基础设施的角度来为风险定价打造一个良好的机制和环境，使得投资者和上市公司之间能够达成一致意见，这个很重要。如果只说一个重要的功能的话，我建议我们自己创业者对风险定价要有个判断，有个考虑，有个框架。投资者也必须做同样的工作，提高甄别能力。